橱柜增速稳定,行业仍待回暖

作者:采集侠发布时间:2019-04-20 18:30

事件: 索菲亚发布 2018 年业绩快报, 2018 年公司实现营业收入 73.11 亿元,同比增长 18.66%;归母净利润 9.59 亿元,同比增长 5.77%;其中四季度公司实现营业收入 22.05 亿元,同比增长 4.92%; 归母净利润 2.67 亿元,同比下滑 19.34%, 符合业绩预告。

衣柜开店提速, 橱柜业务扭亏为盈,市场竞争加剧。 截止 2018 年底,公司衣柜专卖店超过 2600 家(不含超市店), Q4 新增超过 131 家, 开店较三季度进一步提速; 司米橱柜专卖店近 822 家,合计终端门店超 3422 家。

(1)索菲亚定制家具(含 OEM 家具家品) 实现营业收入 63.94 亿元,同比增长 17.44%, Q4 实现营收 18.92 亿元,同比增长 14.5%。 一方面,公司继续加密一、二线城市销售网点,拓展四、五、六线城市的销售网点;另一方面,受益于客单价的持续增长,同店仍保持稳定的增速。此外,大宗用户业务发展较快,为公司收入增长助力。 门店翻新以及市场竞争加剧对衣柜业务造成压力。

(2)司米橱柜实现收入 7.21 亿元,同比增长 21.18%, Q4 实现营收 2.3 亿元,同比增长 29%, 橱柜业务增速稳定。 随着收入的增长和经营管理的改善,司米橱柜已实现扭亏为盈,与木门业务构成公司未来营收新增长点,“大家居”战略首见成效。

经销商让利和工程业务占比提升, 促销力度加大, 预计 Q4 毛利率相较于 Q3略微下滑, 费用率提升。(1) 调价促销, 索菲亚于 2018 年第二季度开始下调出厂价,使得下半年收入和毛利率有所下降,尤其影响第四季度(全年收入比重大)。(2)工程业务持续增长, 工程业务毛利率低于经销商模式, 业务占营收比重提升导致整体毛利率下降。 我们预计公司 Q4 毛利率相较于 Q3 单季度略微下滑。(3) 我们预计公司 Q4 单季度销售费用大幅提升,全年销售费用率和衣柜业务管理费用率同比较高增长。 销售费用方面, 促销活动延长时间及渠道优化致费用率大幅提升。 衣柜和橱柜业务 2018 年新开店门和重装店门合计超 1000 家,上样产品高折扣优惠导致毛利率下降。 管理费用方面, 我们预计公司加大研发和新产品投入、 计时人员工资提升,致使管理费用提升。

展望 19Q1 行业基本面仍待回暖,工程业务占比提升不改公司 C 端消费品牌定位。 我们预期目前工程业务收入占比 10%左右, 未来公司仍将以 C 端消费市场为主, 对整装业务开展仍处观察期。 此外,由于 2018Q1 基数较高,同时市场竞争加剧,我们认为 2019H1 行业基本面仍待回暖。

橱柜与木门业务成新增长点, 长期关注盈利能力提高。 1)产品结构横向拓展,大家居稳步推进。 索菲亚目前具备涵盖橱衣柜、木门、 家具家品及窗帘等多品类条线,产能端添砖加瓦助力大家居战略。 2)巩固制造和渠道优势,长期关注盈利能力提升。 行业低谷公司持续进行智能化设备和信息化系统的投入、生产基地规模的扩大,提升供应链自动化、板材利用率提升、和企业大数据平台建设,巩固制造端优势。在运营端, 公司通过旧店翻新、补贴上样、淘汰落后经销商等持续强化终端渠道优势。

投资建议:我们预计公司 18-20 年实现收入 73.1 亿元、 83.9 亿元、 94.2 亿元,同比增长 18.7%、 14.7%、 12.4%;实现归母净利润 9.59 亿元、 10.92 亿元和12.32 亿元, 同比增长 5.8%、 13.9%、 12.8%; EPS 分别为 1.04 元、 1.18 元和 1.33 元, 维持“ 增持”评级。风险提示: 地产景气度下行风险、行业竞争加剧风险。